近期非农数据大幅低于预期，引发市场对美国经济衰退的担忧，导致美股和全球资产表现疲软。文章分析了近期市场对衰退的担忧，并针对几个关键问题进行了回应，包括萨姆规则是否意味着衰退即将到来，日央行加息是否为衰退的有效指标，黄金在衰退预期下不涨反跌的原因，以及美国衰退是否会引发资金回流中国市场。文章认为，虽然存在资金回流的可能性，但持续性需要基本面和政策预期配合。

🤔 **萨姆规则触发后，是否衰退就在眼前？** 虽然7月失业率升至4.3%已触发萨姆规则，但不能机械地将规则应用于当前情况。 例如，收益率曲线倒挂一直是衰退的有效指标，但倒挂两年之久仍未见衰退，证明指标存在时间上的误差和误判。 萨姆本人也表示并不面临马上衰退风险。 此次触发萨姆规则可能存在特殊情况，例如移民影响，需要考虑失业率抬升的起始点，而非只是幅度。

🤔 **日央行加息是衰退的有效指标？** 日央行加息往往发生在美联储加息尾声，与“美联储加息后会有衰退”的判断一致。 但也不能绝对化，因为日央行加息只是众多因素之一，并非决定性因素。

🤔 **黄金在衰退担忧和降息预期下不涨反跌，是否是流动性所致？** 黄金不涨反跌，铜不跌反涨，看似反常，但并非流动性问题。 主要指标（OIS、商票利差、汇率互换等）没有显示收紧迹象。 如果出现流动性问题，几乎所有资产都会大跌，如2020年疫情期间。 黄金投机多头仍在高位，铜多头已大幅回落，或许可以从仓位高低、抢跑和获利了结上解释。

🤔 **美国衰退压力、日元逆转，是否会存在资金回流的“跷跷板”？** 有可能，但持续性需要基本面和政策预期配合。 4-5月交易型资金涌入推动港股大涨，但当时处于底部，积聚较多反弹动能，且对政策预期积极。 5月中后，趋势逆转。 所以，外资持续回流并非仅建立在外面多差。 后续政策借此契机持续发力将是吸引资金回流的更大动力。

来源：Kevin策略研究
作者：刘刚

周五晚非农大幅低于预期触发衰退担忧，主导美股与全球资产表现。中金在 #从非农看衰退风险和“衰退交易” 中做了相关阐述。过去一两天，陆续收到很多客户问题，集中在几个方面，对此中金统一回应：

1️、萨姆规则（Sahm Rule）触发后，是否衰退就在眼前？

7月失业率升至4.3%已触发所谓萨姆规则。暂且抛开此次失业率是否存在飓风等临时性因素扰动而“失真”，我们固然不能否认规则有效性，但也不能机械使用。例如，收益率曲线倒挂一直都是衰退的有效且领先指标，也是2022年市场担心衰退的原因，但时至今日已倒挂两年之久，尚未见衰退，但足以看出在时间上的误差和误判。

实际上，萨姆最新采访时也表示并不面临马上衰退风险，此次可能不同，如移民影响，是否需要考虑失业率抬升的起始点，而非只是幅度。

2️、日央行加息是衰退的有效指标？

这也是近两天广为流传的一张图。过去几十年，日央行加息几乎都是发生在美联储加息尾声、所以这与判断“美联储加息后会有衰退”无异。有道理，但也无法绝对化。

3️、黄金在衰退担忧和降息预期下不涨反跌，是否是流动性所致？

周五黄金不涨反跌，铜不跌反涨，尤为“反常”。但不太像流动性问题，主要指标（OIS、商票利差、汇率互换等）都没有看到收紧迹象。如果出现流动性问题，几乎所有资产（包括美国国债）都会大跌，如2020年疫情，因为投资者只要现金，故美元会大涨。都不符合这一特征，所以用仍是衰退交易但流动性问题唯独导致黄金跌也不太合理。

黄金投机多头仍在高位，铜多头已大幅回落，或许从仓位高低、抢跑和获利了结上可以更好地得到解释。

4️、美国衰退压力、日元逆转，是否会存在资金回流的“跷跷板”？

有可能，但持续性需要基本面和政策预期配合。4-5月交易型资金涌入推动港股大涨，也担心日股和美股业绩，但当时处于底部，积聚较多反弹动能，且对政策预期积极。但5月中后，趋势逆转。所以，外资持续回流并非仅建立在外面多差。后续政策借此契机持续发力将是吸引资金回流的更大动力。

编辑/Somer