本文深入探讨了各一级行业在历史上长期趋势性跑输的时间长度及其潜在原因。研究发现，长期表现较弱的行业往往呈现持续下跌的特征，而环保、公用事业、交通运输等防御性行业更容易出现长期的跑输。公用事业板块的负超额收益，部分原因是其小市值成分股在牛市中缺乏进攻性，且不具备稳定的红利属性，导致行业龙头股与小市值股票表现分化。值得注意的是，公用环保行业的龙头企业在2017年后走出独立行情，这得益于低利率环境下红利资产属性的价值重估。当前，美容护理、基础化工、社会服务等行业已连续三年跑输，接近历史最长跑输周期。而食品饮料、农林牧渔、社会服务、医药生物等行业在连续三年跑输后，第四年跑赢的概率相对较高。

📉 长期弱势行业的“阴跌”特征：研究表明，长期表现不佳的行业通常会持续呈现弱势，尤其像环保、公用事业、交通运输这类防御性板块，更容易陷入长期的跑输状态。

💡 公用事业板块的特殊性：公用事业属性的行业长期负超额收益，部分源于其小市值成分股在牛市中缺乏进攻性，同时也不具备稳定的红利收益，导致行业内的龙头企业与小市值股票走势出现分化。

💰 红利资产价值重估的影响：公用环保行业的龙头企业在2017年后展现出独立行情，这主要是由于在低利率环境下，市场对盈利稳定、长久期、高分红的红利资产进行了价值重估，这类属性更倾向于具备“护城河”和规模效应的龙头企业。

🔍 关注连续跑输后的反弹机会：当前美容护理、基础化工、社会服务等行业已连续三年跑输，接近历史最长跑输周期；而食品饮料、农林牧渔、社会服务、医药生物等行业在连续三年跑输后，第四年出现跑赢的概率相对较高，值得投资者关注。

📊 流动性与基本面的长期趋势：从流动性角度看，公用、环保、交运等板块的月度成交额占全A成交额的比重呈现长期下降趋势；从基本面角度看，这些板块的ROE（TTM）长期低于全A的平均水平。

弱周期弱beta，牛市期间弹性低

核心观点

本文在探索各一级行业长期趋势性跑输的区间长度极值与原因。长期表现较弱的行业往往呈现延续弱势的“阴跌”特征，环保、公用事业、交通运输这些“防御性行业”，更容易长期跑输。

摘要

核心结论：

连续三年跑输的行业，哪些明年反转概率较大？本文在探索各一级行业长期趋势性跑输的区间长度极值与原因。长期表现较弱的行业往往呈现延续弱势的“阴跌”特征，环保、公用事业、交通运输这些“防御性行业”，更容易长期跑输。

公用事业属性大类行业的趋势性负超额，是由于其小市值成份股既不具备牛市进攻性也不具备稳定红利属性，行业龙头与小市值股票分化，公用环保行业龙头2017年后的独立行情来自红利资产属性在低利率环境下的一轮价值重估。当前已经连续三年跑输，且接近其历史跑输最长周期的行业有美容护理、基础化工、社会服务。

建筑材料、电力设备、食品饮料当前连续跑输时长与历史跑输最长周期轧差在一年左右。现在连续三年跑输但第四年跑赢概率较大的行业有食品饮料、农林牧渔、社会服务、医药生物。

正文摘要：

根据对2007-2025的申万一级行业进行统计，我们发现，各行业在历史上连续3年跑输的概率与其第4年跑赢的条件概率大致呈反比，即长期表现较弱的行业往往呈现延续弱势的“阴跌”特征。综合条件概率与各行业连续趋势性跑输的最大周期，我们发现环保、公用事业、交通运输这些“防御性行业”，更容易长期跑输。

公用环保大类行业具备典型的公用事业属性，弱周期弱beta，牛市期间弹性低，在2006-2007年牛市、2009Q1-Q3、2014H2-2015H1的牛市区间均有一定体现，这也正是板块防御属性的体现。

公用事业属性大类行业的趋势性负超额，是由于其小市值成份股既不具备牛市进攻性也不具备稳定红利属性，行业龙头与小市值股票分化。公用事业、环保、交通运输板块内权重股与小市值股票走势在2017年后明显分化，其超额收益更多来自龙头股贡献（尤其是公用事业、环保）。公用环保行业龙头2017年后的独立行情来自红利资产属性在低利率环境下的一轮价值重估，盈利稳定、长久期、高分红这样的红利资产属性天然属于“护城河”与规模效应更强的龙头。

流动性驱动角度，公用、环保、交运月度成交额占全A成交额的比重中枢长期下移。基本面驱动角度，各板块ROE(TTM)长期低于全A。

当前已经连续三年跑输，且接近其历史跑输最长周期的行业有美容护理、基础化工、社会服务。建筑材料、电力设备、食品饮料当前连续跑输时长与历史跑输最长周期轧差在一年左右。进一步放宽到月度胜率小于等于40%，综合考虑这些行业第4年跑赢的条件概率，现在连续三年跑输但第四年跑赢概率较大的行业有食品饮料、农林牧渔、社会服务、医药生物、电力设备。

风险提示：1）过去历史经验仅供参考；2）政策出台和落地具备不确定性；3）海外流动性超预期收紧。

注：本文来自天风证券发布的《天风·策略 | 弱者恒弱or困境反转？》，分析师：吴开达 S1110524030001