随着各类不确定性因素陆续落地，11月自上而下的边际催化有所减弱，指数“轧空式”上攻的动力相对有限。10月中美会晤后，美国宣布将中国芬太尼产品的关税下调10个百分点，并将互惠关税暂停期限延长一年。这一贸易共识的落地，推动市场在风险偏好修复下站上4000点。随后，10月美联储降息落地，从鲍威尔表态看，内部对后续路径分歧加大，12月是否继续降息仍存不确定性，但结束QT“已成定局”。国内方面，三季度业绩披露完毕，2025Q3全A两非盈利实现转正，ROE亦呈现低位反弹，但整体企业盈利仍处于偏低水平。 11月，宏观与业绩进入真空期，在外生催化相对平淡的背景下，4000点这一心理关口的有效突破难以一蹴而就，市场或将更多以时间换空间。 11月更值得关注的是风格的短期切换 其一，岁末年初历来是风格切换的关键窗口，而11月往往是关键时点。自2020年以来，“春季行情”的启动时间已逐步前移至12月。从节奏上看，春季行情通常分为两波：第一波始于中央经济会议后，休整于春节前；第二波则于节后再度启动，至3月“两会”前结束。因此，为有效参与春季行情，11月成为重要的调仓时间。从历史规律看，过去几年三季度持仓偏离度较高的主线类板块，如新能源、医药生物、食品饮料等，在11月表现往往偏弱。 其二，从机构行为视角看，四季度往往存在主线板块收益兑现的压力。前期主线板块经历持续上涨后，累积了较为可观的涨幅，且资金层面呈现偏高拥挤度，主动偏股型基金三季报显示，截至2025Q3电子行业持仓占比已达25%，TMT板块仓位超40%，均创历史新高。以公募为例，重仓TMT的机构在前三季度普遍积累丰厚浮盈，而四季度作为全年业绩定调的关键时期，机构的核心诉求会从追求超额收益转向锁定利润。一旦部分机构率先兑现，其余持筹机构将面临“他人兑现即自身受损”的压力，进一步强化阶段性调仓动力。 因此，短期我们建议偏均衡配置，以应对风格切换期的市场波动；中长期来看，科技成长主线的行情尚未终结，仍具备持续布局价值。宏观要素的前瞻性和观测价值要远高于估值要素，如2021年成长见顶的拐点，实际源于美元指数触底回升对估值泡沫形成压制。现阶段，美国开启降息周期，将进一步打开市场降息预期与流动性宽松空间，从全球流动性环境与资产比价视角出发，中期我们继续看好成长股的配置价值。 11月我们在配置上较为均衡，基于以下三条线索 1、AI产业链：关注芯片端的寒武纪-U，及估值相对较低、前期涨幅滞后的应用方向，如东土科技、巨人网络；服务器液冷领域，关注宏盛股份。 2、高景气方向：储能板块海外需求景气，同时上游原材料涨价拖高成本曲线，政策反内卷定调下电芯出厂报价上涨，关注湖南裕能、龙净环保；创新药BD进展稳定且三季度相对滞涨，关注迈威生物-U；化工涨价线，关注龙头万华化学。 3、红利方向：部分资金由进攻转向防守，主线休整背景下，杠铃两端或继续占优，关注高股息红利方向的宇通客车、厦门象屿。 风险提示：经济增长不及预期；政策推进不及预期；地缘政治风险；海外政策不确定性等。
