文 | 医药研究社
登陆港交所还没有一年，映恩生物又开始筹划回A了。
近日，映恩生物发布公告称，公司董事会决议，拟发行将于上海证券交易所科创板上市并以人民币买卖的普通股。建议发行人民币股份取决于及受限于（其中包括）市场状况、董事会的进一步批准、股东于本公司股东大会上的批准及必要监管机构的批准。
若进展顺利，映恩生物有望成为医药领域又一家实现“A+H”双资本平台布局的药企。
值得注意的是，在港股医药板块，映恩生物就展现出很强的吸金势头。
今年4月，映恩生物正式在香港联合交易所主板挂牌上市，募资总额约2.43亿美元，成为近四年来港股18A板块募资规模最大的IPO之一。另外，这半年来，公司股价从发行时的94.6港元/股最高飙升至563.5港元/股，涨幅达495.67%。
如今映恩生物计划科创板上市，显然是有进一步拓展融资渠道诉求的。那么，需求缺口究竟有多大？投资市场又会发出怎样的拷问？
资金面紧张之际，A股暖风袭来？
从近年财报来看，映恩生物亏损的速度已经超过了营收。
2022-2024年，该公司分别实现营收160万元、17.87亿元、19.41亿元，同期归母净利润则分别为-3.87亿元、-3.58亿元、-10.50亿元，累计亏损近18亿元。
今年上半年，公司实现总营收12.29亿元，同比增长22.91%，期内亏损额则达到20.74亿元，接近2024年亏损额的两倍，去年同期这一数字还只有2.93亿元。
困境背后，映恩生物仍是一家处在临床阶段、无产品上市、缺少商业成分的创新药企。
具体而言，近年来该公司的收入主要来自围绕抗体偶联药物（ADC）资产的对外合作，而非产品销售。
半年报就提到，迄今为止，映恩生物已与全球多家行业领先企业达成多项对外许可与合作协议，包括BioNTech、百济神州、Adcendo、GSK、Avenzo等公司，涉及总交易价值超过60亿美元；截至今年6月30日，映恩生物来自许可及合作协议的收入达12.27亿元。
与此同时，该公司拥有的13款ADC候选药物仍处在临床开发或临床前阶段。在此基础上，公司研发开支、行政开支等各项成本快速增长，“烧钱”周期漫长。
此外，债务也是沉重的负担。2024年末，映恩生物的总负债达到41.12亿元，较年初激增46%，资产负债率也攀升至196.7%。而截至2025年6月末，映恩生物的现金及现金等价物金额才接近30亿元，加上创新药BD难以带来稳定的收入，企业的资金焦虑显而易见，启动“A+H”双重上市确实有一定必要性。
值得一提的是，此时映恩生物回A也遇上了板块的复苏周期。
根据Wind数据，今年上半年，沪深北三大交易所共受理新申报企业177家，远超去年全年。其中药企虽然占比不大，但应该也熬过了最困难的申报周期。
此前，证监会主席吴清曾在2025陆家嘴论坛开幕式上表示，在科创板设置科创成长层，并且重启未盈利企业适用科创板第五套标准上市。同时，将在创业板正式启用第三套标准，支持优质未盈利创新企业上市。在此背景下，市场预计2025全年医药行业A股IPO数量和募资金额有望超越2024年。
这样来看，映恩生物启动科创板上市算卡准了时机。但与此同时，市场的拷问也来了。
商业化即将开启，超越信心却不足？
在港股医药板块，映恩生物股价一度暴涨，反映了投资市场的积极预期。
首先从行业来说，ADC是当前创新药领域的一大热门赛道，还在不断升温。
据弗若斯特沙利文资料，2018-2023年，全球ADC市场规模将由20亿美元快速增长至104亿美元，年复合增长率为38.6%；预计2032年这一市场规模将达到1151亿美元。其中，美国及中国是最大和增长最快的ADC市场。
目前映恩生物也是全球ADC领域的核心参与者。
研发方面，该公司打造了四大领先ADC技术平台，即免疫毒素抗体偶联平台（DITAC）、创新双特异性抗体偶联平台（DIBAC）、免疫调节抗体偶联平台（DIMAC）、独特有效载荷抗体偶联平台（DUPAC），拥有持续创新（如多元的管线布局）与价值创造（如BD交易持续落地）的基础。
然而，这些可能还不是投资市场最想看到的，更关键的期许在于创新药企的商业化突破。
诚然，BD是当前不少创新药企重要的收入来源，但该种模式非常易受合作进展、外部市场环境等影响，收入是阶段性且不确定的。创新药企的核心发展使命还是要回归到，把研发成果带出实验室，打开商业空间。
那么，映恩生物的创新管线何时进入真正的变现阶段？又能否实现商业化领先？
据悉，映恩生物核心在研产品中，DB-1303/BNT323这款HER2 ADC候选药物覆盖了子宫内膜癌、乳腺癌等适应症，应用前景广阔，整体开发进度也是最快的。
今年9月，映恩生物宣布，经独立数据监察委员会（IDMC）评估，与对照组相比，DB-1303/BNT323用于既往接受曲妥珠单抗和紫杉烷类治疗的HER2阳性不可切除或转移性乳腺癌患者的III期临床试验已达到由盲态独立中心审阅（BICR）评估的无进展生存期（PFS）主要研究终点，并且在头对头中成功击败了罗氏的T-DM1（恩美曲妥珠单抗，Kadcyla®）。这也是映恩生物首个成功的III期临床研究。
据此，公司计划与国家药监局药审中心就提交 DB-1303/BNT323 生物制品上市许可申请（BLA）进行沟通。另外，今年1月，映恩生物已通过订立合作协议，委任三生制药为其在中国内地、香港及澳门的商业化合作伙伴，以推广DB-1303/BNT323用于各种适应症。
不过，该款产品的商业化挑战也正在显现。
医药魔方数据显示，HER2为ADC研发中排在前列的靶点，国内已有5款HER2 ADC药物获批上市，包括第一三共/阿斯利康的德曲妥珠单抗（优赫得/Enhertu®）、罗氏的恩美曲妥珠单抗、荣昌生物的维迪西妥单抗、恒瑞医药的瑞康曲妥珠单抗、科伦博泰的博度曲妥珠单抗。
这种情况下，映恩生物的后发优势，将取决于产品能否在疗效、安全性等方面彰显先进。而我们再回到前文提及的III期临床试验中，其实可以发现一大争议点，即DB-1303/BNT323的领先性是否真正突出。
据悉，DB-1303/BNT323对标的恩美曲妥珠单抗于2013年获美国FDA批准上市，已是HER2 ADC领域的一款老药了。相比之下，阿斯利康的德曲妥珠单抗更加先进，风头也更盛，是新一代HER2 ADC药物绕不开的一款竞品。但映恩生物却未直接对标该款产品，也引发了一些市场质疑。
不过，研发创新是映恩生物的长期战略，预计后续产品方面的看点还有不少。
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