政策的纠偏其实只是时间问题
近期美国特朗普政府又开始酝酿对一些国家挑起关税摩擦，也引起市场诸多的关注。国泰海通宏观认为对于外部环境变化不需要太悲观。就像在2024年年度展望报告当中提到的，“胜人者有力，自胜者强”，战胜别人看起来是有力量的，但更重要的是战胜自己。
尽管外部环境有不确定性，但经历过今年4月份的对等关税“实验”以后，国泰海通宏观认为本次关税摩擦对于市场的影响可能会相对可控，而真正影响中国资产走势的不是外部环境的变化，而是自身经济、政策的发展。只要坚持做正确的事，供给端竞争力越来越强，需求端得到政策进一步的提振，就没有什么可惧怕的，中国资产的投资机会也会越来越多。
不妨先回顾一下今年4月份美国发起的关税摩擦的影响。在4月初美国政府发起了对全球主要经济体的关税摩擦，全球风险资产普遍出现了大幅的下跌。但在一周之后，特朗普对于关税政策的强硬态度就已经出现了软化，全球风险资产的价格出现了普遍的大幅反弹，主要的资产价格在1个月左右的时间内，基本上都回到了对等关税加征之前的水平。
为什么特朗普政府的关税态度会出现如此快速的软化？美国为什么很难长期坚持对其他经济体的高关税政策？归根到底，是因为美国很难长时间逆着经济规律做事情。短期来看，美国政府可以发起一些违背经济规律、市场原则的政策，但这样做也会给美国的经济、民生、金融市场带来诸多的问题，导致美国国内的压力明显增大。而当这种压力大到一定程度的时候，政府的态度纠偏是必然的事情。
在过去几年，国泰海通宏观团队反复强调，中国供给端的竞争力是非常强的。国泰海通宏观做了大量的国别研究，对一系列新兴经济体（如越南、印尼、印度、巴西、甚至中东等国家）的制造业发展进行了分析。国泰海通宏观发现，较多新兴经济体在发展制造业方面都存在诸多掣肘，短期内很难快速替代中国的制造业。而制造业也不可能大量的回流美国，美国也很难承接。所以在2018年以后，美国对中国的直接贸易依赖下降，但仍然需要通过其他第三方国家与中国建立间接的贸易联系。
所以虽然关税政策短期有很大的不确定性，但是中长期来看，沿着经济规律演绎又是相对确定的。如果美国执意违反经济规律，利用关税政策快速降低对中国制造的依赖，而美国自己又不能大量生产制造业产品，其他经济体也很难快速替代中国的制造能力，那样美国国内的压力也会越来越大。当美国国内矛盾积累到一定程度时，关税政策的纠偏将是大概率的。所以在4月份对等关税落地以后，美国的股票、债券、美元汇率都出现了快速的下跌，其实当时关税对美国经济、通胀的影响还没有明显出现，而金融市场的剧烈反应已经迫使美国政府纠偏了政策。
所以本次关税再起波澜，国泰海通宏观认为政策的纠偏其实只是时间问题，对市场的影响预计会相对可控。一方面，目前美国宣布的关税政策是在11月初执行，两国还有谈判的时间和空间，是否会落地新增关税还有不确定性。另一方面，即使新加关税落地，预计特朗普政府最终还是会纠偏政策，这或许只是时间的问题。
从宏观视角看，本次关税冲击和4月那次相比，国泰海通宏观认为也需要考虑其他几方面因素。首先，市场是有“经验”和“记忆”的。4月份，全球是初次经历美国对主要经济体的对等关税，关税摩擦到底会持续多久，可能加码的幅度有多大，美国政府是否会纠偏、以及纠偏速度会多快，都存在很高的不确定性。但经历了4月的关税摩擦“实验”后，市场是会有“经验”和“记忆”的，尤其是风险资产先经历大幅调整，之后又快速收复跌幅，甚至创出了新高。
其次，中国的应对经验更丰富。经过4月的关税实验以后，我国有望在应对方式和工具上更加精准有效。例如在4月初对等关税落地时，我国风险资产也出现了比较大幅度的异常波动，之后在强有力的政策和资金支持下，风险资产普遍触底反弹。在企业层面上，出口型企业也逐渐找到了应对关税的办法。
此外，当前的宏观信心和预期会更强一些。4月时大家不仅担心外部风险的冲击，也对国内的经济需求端、供给端有一定的顾虑。但在过去几个月，我国供给端的优势没有被限制住，需求侧也得到了更多的政策支持，信心和预期是比之前更强的。
所以总结来说，国泰海通宏观认为，外部因素的短期波动对国内的边际影响其实没有那么大，而真正需要关注的是国内经济、政策等因素的变化。只要继续坚持做正确的事，就没什么好怕的。
风险提示：全球地缘风险；美国政策的不确定风险；监管政策变化风险。
注：本文来自国泰海通证券2025年10月12日发布的《“胜人者有力，自胜者强”——对关税影响的理解》，分析师：梁中华 S0880525040019
