8月28日，纳百川新能源股份有限公司（下称“纳百川”或“公司”）在创业板上市（IPO）过会。作为创业板IPO“静默期”后首单过会企业，纳百川的成色如何，也引起了多方关注。
据深交所官网信息，自6月17日昊创瑞通（301668.SZ）过会后，创业板进入了两个多月的IPO审核“静默期”。在此期间，创业板上市审核委员会未召开任何有关IPO审议的会议。
有分析认为，IPO审核重启后，创业板优先推动纳百川这类企业上会，释放出创业板将持续聚焦科技创新领域，推动资本与产业融合的信号。
01 一家三口为公司实控人
纳百川的成立，与公司创始人早年投身于汽配行业多年有关。
据公开报道，纳百川的创始人陈荣贤出生于1969年，早年曾在鞋厂、服装厂工作，1996年进入汽配行业，担任浙江温州的瑞安市奥特西汽配有限公司总经理。2004年，深耕汽配业八年的陈荣贤开始创业，成立纳百川生产汽车零部件。
据悉，瑞安号称“中国汽配之都”，从上世纪70年代开始发展汽车配件产业。目前已形成12个大类、5000多个系列、近700亿元产值的汽车部件产业，是全国品类齐全、规模较大的汽车零部件生产基地之一，相关生产企业超过4000家。
2021年，纳百川开始吸收外部投资，鹏睿资本、永青科技、青峰创投等投资机构相继入股。其中，永青科技为“世界镍王”青山集团旗下的投资公司。本次IPO前，永青科技持有纳百川10.8%的股份，为公司第五大股东。
值得一提的是，纳百川曾与鹏睿资本、永青科技、青峰创投签订对赌协议，包括约定上市期限、优先认购、反稀释、回购权、清算优先权等条款。不过根据补充协议，对赌条款自2023年3月31日起全部终止，不对纳百川的上市构成障碍。
本次IPO前，陈荣贤、张丽琴、陈超鹏余一家三口合计持有纳百川55.58%的股份，为公司的实际控制人。同时，陈荣波、张丽云、李学荣、张传建、邹鹏飞、邹建燕、邹郭敏等陈荣贤家族的亲戚也在纳百川担任高管或持股。
02 抱上宁德时代“大腿”
根据《招股书》披露，纳百川主要从事新能源汽车动力电池热管理、燃油汽车动力系统热管理、储能电池热管理相关产品的研发、生产和销售，主要产品包括电池液冷板、电池箱体、燃油汽车发动机散热器、加热器暖风等。
营收构成显示，2022年至2024年，电池液冷板在纳百川主营收入中的占比从80%提升至84%，今年一季度超过92%。同期，燃油车热管理部件的营收占比从16%下降至11%，今年一季度只有7%。电池箱体、模具等其他收入的占比相对较低。
可以看到，目前电池液冷板的营收占比高达九成，撑起了纳百川的主要收入。据了解，电池液冷板的主要作用，是给电池“降温”。简单来说，电池在充/放电过程中会产生大量热量，电池液冷板通过冷却液循环流动带走热量，将电池温度控制在20℃至35℃的适宜范围内，以防止电池过热导致性能下降或安全问题。
2022年至2024年，电池液冷板的收入从8.04亿元增至11.79亿元，今年一季度超过3亿元，该产品的营收稳步增长，得益于抱上了宁德时代这个“大腿”。
纳百川在《招股书》中表示，公司于2011年启动动力电池热管理系统产品立项，2012年至2015 年与宁德时代合作共同开发，2015年以来建立并保持了战略合作关系，2022年在电池液冷板领域独家与宁德时代签订了战略合作协议。
《招股书》显示，2022年，纳百川的前三大客户均为“宁德系”公司。2022年至2024年，纳百川向“宁德系”公司供应产品的营收占比分别为54%、49%、48%。今年第一季度也有44%。公司对“宁德系”的依赖可见一斑。
而纳百川的大客户依赖症也蕴藏风险。据上市公司公告，宁德时代已于2023年启动了电池液冷板的自研项目，导致2024年对纳百川的采购量同比下降了12%，预计2025年宁德时代的电池液冷板产能将覆盖其自身需求的60%。
客户明细显示，除“宁德系”外，纳百川前五大客户中只有孚能科技、江苏恒义、中创新航等几家公司，鲜有新面孔成为前五大公司。看来，在宁德时代进一步加大对电池液冷板的自产自销之前，纳百川还得抓紧拓展新客户。
03 多项财务指标“不够看”
对单一客户的高度依赖，也让纳百川的多项财务指标不亮眼。
首先，是毛利率低于已上市同行。《招股书》中，纳百川把三花智控、银轮股份作为行业可比公司。Wind数据显示，2024年，三花智控的核心产品毛利率超过25%，银轮股份也在20%以上。同期，纳百川只有18%。今年一季度更是只有14%。
有分析认为，纳百川面对行业龙头议价能力不足，叠加生产成本上涨，导致毛利率下滑，最终“增收不增利”。财报显示，2022年至2024年，纳百川的营收从10.31亿元增至14.37亿元，净利润却从1.13亿元降至0.95亿元。今年一季度的营收、净利润分别为3.37亿元、0.15亿元，净利润存在继续下滑的风险。
其次，应收账款的周转不灵。截至今年一季度末，纳百川的应收账款为1.49亿元，其中宁德时代的占比较大。同时，应收账款的周转率从3.61降至3.05、今年一季度只有0.66，导致公司的资金流动性差。
大量应收账款收不回来，也让纳百川的现金流承压。截至2024年末，公司的经营现金流净额还有3877万元，今年一季度变成了负值，为-5653万元。同截至一季度末，公司的短期负债为1.98亿元。
募资用途显示，纳百川本次IPO拟募资7.29亿元，其中5.79亿元用于年产360万台套水冷板生产项目（一期），另外1.5亿元用于补充流动资金。
按原计划，纳百川拟募资8.29亿元，在IPO审核问询后删掉了泰顺生产基地扩产项目（1亿元）。《招股书》显示，纳百川的产能利用率从2022年的102%降至2024年的83%，今年一季度为88%,还有一定的产能利用空间。
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本文来自微信公众号“投资者网-思维财经”，作者：张伟，36氪经授权发布。
