报告摘要 核心观点： 8月下半月A股一度加速，我们于8月25日发布周报提示“近期波动或增加”。8月26日起市场开启震荡，或因市场对于九三阅兵前上涨的预期过于一致，且累积浮盈较大，而阅兵后、“十五五”规划前缺乏政策发力窗口，导致部分资金落袋为安。截至9月5日，沪指最大回撤4.01%，三连阴后一度收盘失守3800点。美国劳动力市场持续降温，美联储降息预期进一步强化。美股科技股连续修复，周五沪指重新站回3800点位上方，科技、有色板块领涨 牛市多剧烈波动，但当前市场交投热情仍然维持高位，场外潜在资金充足，资本市场政策鼓励资金进场。中期看，新旧动能转变作为本轮经济转型牛的核心驱动仍在稳步推进之中，阶段性震荡不改中期牛市趋势。 当前杠杆资金绝对额处于较高水平，市场担心杠杆资金在股市震荡期被追降低仓位，从而引发连锁抛售。我们认为，本轮经济转型牛中，“稳股市”政策地位不仅处于最高政策目标之一，“稳股市”政策工具的实际运行效果也得到验证，效果喜人，“稳股市”政策有望推动本轮牛市以慢牛超势发展 根据2025年中报上市基金持有人披露情况，我们通过汇金5支重仓的ETF来观测“国家队”的动向，用剔除此5支ETF外的其他投票型ETF来观测市场被动资金动向。 总体来看，“国家队”在ETF市场上体现出较强的逆向调控风格，符合其“稳股市”的职责。去年924政策转向后，市场情绪被扭转，“国家队”和市场被动资金均在短时间内大量净申购。之后随市场转暖，市场被动资金仍在进一步流入，而“国家队”政策托底资金有序离场。进一步看，由于汇金5只重仓ETF主要为沪深300ETF和上证50ETF，主要体现中国旧核心资产，“国家队”和市场被动资金动向相反，且申量级分歧较大，这或显示市场被动资金更多流入新经济领域。今年4月美国“对等关税”引发市场波动，“国家队”迅速发声并快速大量增持主要宽基ETF，成功稳定市场。市场稳定后，“国家队”再次有序退场。 后续政策方面，我们预计“反内卷”政策作为本轮经济转型的重要一环，相关政策有望持续推进。二季度全部A股盈利当前虽然仍处于磨底阶段，但7月“反内卷”政策推出后，7月工业企业数据已初步显现出前期反内卷政策效果，价格回落超势被遇制，PPI降幅扩大趋势已被退制。若未来PPI与产能利用率或迎来同步上行阶段，A股业绩企稳回升，市场或将转向大盘风格。 中航证券军工组认为，下半年军工板块业绩有望优于上半年。一是2025年为十四五收官，十五五谋篇布局之年，订单需求节奏有望改善，近期部分企业披露了大额订单落地，释放了一些需求修复迹象。同时，我们认为，规划初步明确后中上游有望提前得到部分订单需求。二是去年下半年，行业整体受审价等因素受到一定冲击。今年整体而言，降价压力逐步释放。同时，从上半年来看，行业寻找新增量初具成效，商业航天、低空经济、军事智能化、军贸等大军工、新需求赛道贡献收入增多，增量化需求打开行业天花板 投资建议： 往后看，新旧动能转变作为本轮经济转型牛的核心驱动仍在稳步推进之中，“稳股市”政策地位不仅处于最高政策目标之一，“稳股市”政策工具的实际运行效果也得到验证。因此，未来阶段性震荡有利于中期回归慢牛超势。结构上，人工智能、资源品、券商仍为A股中期主线。后续关注国内“反内卷”与内需刺激方面的政策部署，以及“十五五”规划政策线索。
