文 | 思辨财经
本季度财报公布之后，阿里美股盘前起初乃是波澜不惊，仅从总营收，经营利润等基础指标来看，此次财报多在市场预期之内，直到在分析师电话会议上蒋凡详解淘宝闪购战略之后，资本市场旋即进入亢奋状态，全天大涨12.9%，市场对淘宝闪购显然寄予了厚望。
我们简单归纳了蒋凡所披露信息的最关键要点：
1）淘宝闪购拉动手淘8月DAU增长20%，流量上涨带来了广告和CMR（客户管理收入）上涨；
2）在保持消费者当前优惠投入的情况下，UE亏损可以缩减一半。
借此机会我们有更多数据和信息，认真梳理宝闪购的战略和目标，撰写本文与大家分享，核心观点：
其一，应该把淘宝闪购放在阿里电商集团的生态中进行分析，短期内其为淘天所带来的流量和营收常被市场忽略，未来1-2个季度淘天会吃到淘宝闪购的红利；
其二，中期内淘宝闪购不会停止进攻，如今业绩也验证了此前措施的合理性，行业洗牌仍在继续。
在阿里电商生态中的淘宝闪购
尽管该季度淘宝闪购成为最焦点业务，但我们仍然不能忽视阿里电商最基石的电商业绩，本季度淘天客户管理收入同比增长10%，达到892亿元，对比之下上年同期该业务同比增速仅有1%。
此前大家讨论淘天客户管理增速问题时，总是用GMV增速来归因一切，认为高GMV必然会带来平台的高收入，反之亦然，却经常忽视现实中的反例：2024年第二季度，淘天的GMV实现了双位数同比增长，然而当期的客户管理收入（CMR）同比增速却仅为1%。这一反差现象揭示了平台收入的核心驱动因素并非仅仅是GMV。
为了深入分析，我们引入以下公式进行拆解：
客户管理收入 = 佣金收入 + 广告收入 = (天猫GMV × 佣金率) + (流量 × 广告加载率)
该公式表明，CMR的增长取决于GMV和流量两大要素，而后者在当时成为了主要的制约因素。
2023年之后淘天开始重新回归淘宝，这一方面意味着在业务方面开始重新侧重于中小企业，在供给侧端为用户提供更具性价比产品，另一方面也在潜在改变企业的营收模型，全站推广功能上线，平台广告变现能力上升。
作为互联网最古老的变现产品，广告业务的核心要素必然是流量，足够的流量配合适度的加载率，平台便可从中获利，现实中平台若要保卫其流量地位，就需要扩大市场费用，以对外采购流量。
2024年Q2淘天客户管理收入与GMV的增速反差，其本质乃是平台的流量增速问题，而非GMV，换言之，用户在淘天下单的欲望仍在，但下单即走，流量的增速相对较低，这也是电商平台的特性所决定的。
对淘天营收，以及增速要素进行梳理和分析之后，我们就非常清楚淘宝闪购在流量方面的贡献：要用闪购的高频业务带动手淘的DAU增速，并提高用户打开和浏览手淘频次（用户使用时长）。
在此框架下，我们再来看本季度财报：
本季度，阿里巴巴集团的市场费用总额同比增加了532亿元。需要注意的是，这项支出还包含了阿里云、电商等非淘宝闪购业务的投入。因此，单独测算淘宝闪购所消耗的市场费比较难，反而是中国电商业务的利润波动更有价值。
本季度中国电商集团的EBITA下滑幅度21%，也就是103.64亿，考虑到CMR收入还有80多亿增幅，按其中一半投入闪购计算，二季度，阿里在外卖大战当中实际的投入/亏钱金额，大致上在103-144亿左右。
也就是说本季度淘宝闪购方面的市场投入大概为在 一百多亿元左右，而非许多朋友讨论的200多亿增量。
但这一百多亿元究又换来了什么呢？
1）淘宝闪购推出后直接导致手淘流量的增长，提高了流量总供给，让淘天客户管理收入增长得以反弹，这部分有80亿元之多，根据淘天货币化率，背后乃是1500亿元左右的GMV；
2）财报中披露淘宝闪购总营收增加了16亿元，根据财务口径此数据乃是剔除补贴成本的净增加；
3）DAU重新回到快增长期，闪购拉动手淘8月DAU增长20%，在当前获客成本越来越高时，这还是非常可观的。
总结本部分：
其一，淘天业务重新回归淘宝，背后是需要丰沛的流量供给做支持，转型初期财报受此因素影响，淘宝闪购推出后可以有效解决平台的流量不足问题，以重组商业模型，刺激总营收增长；
其二，以淘宝闪购单一业务投入产出比衡量业务得失是不够全面的，将其放置在阿里零售的大背景下会得到完全不同的结果。
其三，仅Q2数据来看，淘宝闪购确实是值得做的买卖。
淘宝闪购路线图已显现
接下来我们来探讨朋友们最关心的话题：淘宝闪购的终极形态究竟是什么？
淘宝闪购发起于2025年Q2，500亿巨额优惠投入始于7月，许多朋友也很关心此后几个季度的财报情况，其中不乏担心市场费用膨胀影响财务表现的。
我们仍然延续此前的分析框架，将淘宝闪购放置在淘天的大框架内进行分析。
Q3理论上是电商业传统的淡季(前有618，后有双十一），用户活跃度也相对较低，2024年Q2淘天客户管理收入为811亿元，Q3该数字则为704亿元，两者还是明显差距。
前文中我们已经阐释了淘宝闪购在Q2对淘天电商的支持力度，考虑到Q3公司采取了更为激进的补贴的措施，市场份额已有了质的跃升（如今已经在50%左右），蒋凡也披露闪购拉动手淘8月DAU增长20%，流量上涨带来了广告和CMR上涨，在Q3的财报中我们极有可能看到：
淘天客户管理收入同比增长的跃升，Q2和Q3的增速差将有进一步的弥合，Q4双十一大促时平台所掌握的流量也将进一步提升，核心电商业务将进入高流量成长期，形成“外卖大战——流量导入——淘天营收增加”的循环中。
至此，我们可以简单勾勒出淘宝闪购的未来形态：
短期内（2025年Q3-Q4），淘宝闪购仍然为手淘持续输送流量和用户为主，淘天的客户管理收入同比增长将稳定在双位数，此阶段淘宝闪购则以提高规模效应为主，以高市占率为目标，此阶段市场费用开支较大。
但在此前阿里集团一系列的优化措施下（包括但不限于回归业务主航道，出售非核心资产等），阿里经营效率得到明显改善，ROIC等指标也重新回到双位数，为短期淘宝闪购的进击提供了物质保障；
中期内，完善基础运力和设施建设之后，淘宝闪购将加速推进闪购业务，将茶饮和外卖补贴积累的人气和流量引向更高频，蒋凡在分析师电话会议中也表示“未来三年百万品牌门店入驻，实现1万亿交易增量”，此部分业务收入能力更强（佣金率更高）的闪购业务，此阶段市场费用触顶下滑，损益表进入修复期，蒋凡也表示“随着老客比例的快速提升，平台的单位经济模型（UE）会随着用户结构而优化”；
长期来看，淘宝闪购将与淘天电商形成深度协同。淘宝闪购将作为高效的流量引擎，为淘天平台持续输送用户和活跃度；而淘天庞大的商品生态和服务能力，则为闪购用户提供了更丰富的购物场景和体验，从而增强用户粘性。在此阶段，市场费用投入将趋于稳定并回归理性，其对集团财报的正面贡献也将更加清晰地显现出来。
淘宝闪购自推出至今争议就从未停止过，如此前相当部分观点认为在高成本高消耗等因素作用下，会影响淘宝闪购的持续性，当蒋凡为代表管理层披露更多细节时，上述担心已经不复存在，这也注定了闪购大战仍将持续相当长时间，我们仍然期待未来1-2季度平台可以有更有针对性的行为，包括但不限于双十一闪购和淘天的联合营销等等，也寄希望2025年Q4公司财报能有质的提升，我们拭目以待。
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